鲍无可的基金又创新高了
鲍无可的基金，或许不是那种能够霸榜日涨幅前列的热门产品。
但是，持有人的体验可能是这样的：
平时不太能想起它，隔一年半载偶尔瞄一眼
(资料图)
——哟，它又创新高了。
是的，鲍无可的基金又创新高了。截至2月28日，景顺长城能源基建基金近一年、两年净值增长率分别达到11.92%、22.66%，排名同类前2%、5%。（业绩数据来自景顺长城，经托管行复核。同期业绩比较基准收益率-8.19%、-17.58%，来源Wind。排名数据来自海通证券，同类指强股混合型，排名分别为24/2058,48/1115）
近些年来，市场经历了较大的波动。为什么鲍无可管理的能源基建基金能够走出这样平滑向上的曲线，甚至创下新高？我们从鲍无可的两次“逆行”开始说起。
2015“牛市末期大撤退”
2015年4月，上证指数升上4000点，相较于2014年7月已经完成大盘指数的翻倍，创业板指一季度飙涨58.67%，市场情绪沸腾乃至癫狂。不过距离6月份沪指5178.19的峰顶，还有一千多点的空间、一个多月的时间。（数据来源：Wind）
此时，管理基金尚不足一年的“新人基金经理鲍无可”，有点害怕了——“很多公司的估值已经超出了基本面能够理解的范畴。”按照他的安全边际理念，当时已经没有什么标的可以买了，相对而言只有银行股可能稍安全些。于是，鲍无可把组合中的成长股相继卖出，大规模调换至银行股中。
随即，鲍无可迎来了可能是他职业生涯中最难熬的一个月。5月份，市场继续狂飙直上，创业板指上涨23.97%，甚至有基金创纪录地一个月上涨30%。而早早调仓至银行股的鲍无可，其基金过去一年的业绩排名也从截至3月底的前25%，下滑到截至5月底的后40%。（数据来源;银河证券，截至2015.3，2015.5，景顺长城能源基建基金过去一年在偏股型基金（股票上下限60%-95%）类别中分别排名74/322,205/323）
面对市场走势与预期的背驰，基金排名的转向下滑，鲍无可难免感到压力——“价值和钟摆的规律真的有效吗？我的选择是不是太保守了？这次是否会不一样？”
但市场很快验证了鲍无可的逻辑，6月冲顶后，市场掉头向下，创业板指3个月完成腰斩，成长股泡沫破裂，仅下跌8%的银行板块成为了市场避风港。鲍无可管理基金过去一年的排名也很快回升至截至6月底的前14%。（市场数据来源：Wind，2015.06.04-2015.09.02创业板指下跌53.42%，银行板块跌幅8.00%，在28个申万一级行业中跌幅最低，跌幅次低的公用事业板块跌幅17.70%。排名数据来源：银河证券，截至2015.6，景顺长城能源基建基金过去一年在偏股型基金（股票上下限60%-95%）类别中排名45/325）
2020 “冷眼旁观核心资产”
2019-2020年，市场行情极致分化，这一次成为资金宠儿的是“核心资产”、“抱团股”、“茅指数”，以及此后大热的“赛道股”等。两年间“茅指数”大涨306.02%，诸多明星公司市值一再创下新高。（数据来源：Wind）
相比之下，鲍无可在公用事业、传媒、交运等行业的持仓显得有些过于“平淡而朴素”了。反映在业绩上，2019及2020年，景顺长城能源基建基金年度净值增长率分别为14.81%、14.08%，相对于排行榜前列的基金也显得不够吸引人。（数据来源：基金定期报告，同期业绩比较基准收益率分别为29.59%、22.48 %）
不过经历了市场的反复验证后，这一次，鲍无可比2015年时要镇定得多，能够更加笃信自己的投资理念，并坚持按照自己的原则来投资。2020年三季报中，鲍无可开始对市场情绪过热感到警惕，“当前时点从估值角度来说，竞争力突出且估值有安全边际的股票是比较少的，市场也较为亢奋。但我们认为在大部分人都乐观的时候，我们需要谨慎”。2020年年报中，鲍无可质疑市场分化的不正常：“市场热点公司的估值都处于高位。市场分化严重，这是不正常的。”
2021年春节后，市场开启大幅度调整，至2022年10月31日，沪深300指数下跌39.59%，茅指数自高点最大回撤47.28%。（数据来源：Wind，2021.02.18-2022.10.31）而坚持安全边际原则的鲍无可，再一次在下行的市场中脱颖而出，基金净值在2021、2022年仍能够相继逆势创下新高。（数据来源：景顺长城基金，已经过托管行复核，见开篇能源基建基金净值走势图。）
价值投资不囿于价值：成长是价值的一部分，壁垒第一估值第二
从鲍无可的两次逆行中，可以发现一个典型的价值投资者的形象。他对过高的估值有着敏锐的嗅觉，能够在市场的热潮中保持冷静，把安全边际和避免亏损摆在极为重要的位置，耐心地去捕捉真正符合其理念的投资机会。
是的，在众多投资方法中，鲍无可选择了价值投资，而鲍无可做价值投资的出发点就是安全边际。安全边际体现在基本面和估值两个层面。前者涉及到对上市公司的深度分析，判断3-5年后该公司的价值；后者则是立足于目标市值上，推测合理或便宜的价格，买入然后静待公司的股价兑现其内在价值。
在鲍无可的身上，我们经常见到“深度价值”这样的标签，进而联想到格雷厄姆的“烟蒂式投资学”，为了追求安全边际，似乎多了一些对估值的偏执感。但经过15年行业的历练，鲍无可对价值投资与安全边际有的新的理解。
壁垒第一、估值第二。鲍无可初入行时，更关注的是估值，对壁垒的要求会比较低，多年实战后总结壁垒是第一位的，估值是第二位的，现在持仓的股票对壁垒要求很高，对于估值并不苛求非常便宜。企业在竞争力方面体现的高壁垒或显著优势，拥有了与同行相比的显著差异化，那么长期维度下的笑到最后也成为了必然。
成长是价值的一部分。在大众认知里，与价值风格绑定的可能便是高股息、低估值的，银行地产股。但是我们可以在鲍无可的持仓里看到成长股。在鲍无可的投资框架里，成长是价值的一部分，公司的成长性与对壁垒和安全边际的追求并不相悖。
小景说
鲍无可有着鲜明且一以贯之的投资风格，但这样的风格可能更适合“陪你看细水长流”，而并不适合想要追求短期爆发式业绩的投资者。像鲍无可所说，一家保持自己风格的餐厅会吸引固定的食客，我们也会坚持自己的理念，吸引到具有相同理念的持有人。
感兴趣的投资者可以关注由鲍无可管理的基金：景顺长城能源基建（260112）、景顺长城价值边际（A类008060、C类015779），两只基金晨星评级为中风险（R3）；适合激进型、积极型、稳健型投资者。
风险提示：
以上观点不代表具体的投资建议，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。
您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
根据有关法律法规，景顺长城基金管理有限公司做出如下风险揭示：
一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，您承担的风险也越大。
二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。
三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。
四、特殊类型产品风险揭示：
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2. 如果您购买的产品为货币市场基金，购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或者存款类金融机构，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。
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