独立 稀缺 穿透

岂能只盯着几瓶酒？

作者：大宁

编辑：郝科科

风品：张红

来源：铑财-铑财研究院

“现实生活中我没有碰到过择时胜率过半的人。对于大多数投资人，包括我自己，可能都不具备这样的能力。唯有选择承受波动，才可能享受权益资产的高复合回报。”

这是明星基金经理刘彦春2019年的一段经典语录。不想，2021年一语成谶。

近期，刘彦春执掌的6只基金2021四季报全部披露，不仅管理总规模连续两季下滑，跌破千亿大关，在管全部基金全年业绩也告负。

从一季度管理规模破千亿，跻身“唯二”千亿顶流，到目下的糟糕成绩，跌宕起伏、盛衰切换中，刘彦春及其基金经历了什么，如何定风波？不负万千投资者期许？

01

刘彦春是谁？

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探讨之前，先对刘彦春进行一个简单介绍。

相比“破圈”明星张坤，刘彦春坊间知名度似乎低了不少，但在基金业内，其影响力丝毫不逊色。

翻看履历，刘彦春曾任汉唐证券研究部研究员，香港中信投资研究有限公司研究员，博时基金研究员、基金经理助理、基金经理，行业经验丰富。

6只管理基金分别是景顺长城新兴成长、景顺长城鼎益混合、景顺长城内需增长混合、景顺长城内需贰号混合、景顺长城绩优成长混合和景顺长城集英成长定开。其中，景顺长城新兴成长、景顺长城鼎益混合为拳头产品，规模均超百亿。

持仓角度看，刘彦春较偏爱消费板块，是市场中少见的业绩突出的消费型基金经理。尤其是白酒和医药板块，中国中免、五粮液、贵州茅台、泸州老窖和迈瑞医疗等均是重仓标的。

尤值一提的是，与张坤类似，刘彦同样春信奉高仓位、高集中、长期持股的“长期价值理念”。

甚至面对2021全年业绩滑铁卢，刘彦春仍在季报中喊话投资者，投资最困难的阶段已过去，保持耐心，价值总会回归。

有定力有韧性，值得肯定。然梳理2021年沉浮，是否也“成败皆萧何”呢？

02

“垫底”尴尬 千亿隐忧

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受益2020年基金大热，2021年初不少基金经理的管理规模爆发式增长。

作为行业明星，刘彦春自然更有热度：数据显示，2021一季度末，其所管基金规模突破千亿元，为1015.8亿元。其中，景顺长城新兴成长混合规模最大，为496.69亿元，较2020年末的393.19亿元增加103.50亿元。

资金热捧，一方面基于市场对刘彦春过往战绩的信任，另一方面，也与其一以贯之的白酒与医药赛道热度有关。

短期看，年初正值元旦、春节前后，白酒板块前期板块涨幅较大。同时，2020年疫情影响主要集中在一季度，受益强势反弹，2021年一季度医药板绩股双热。

长期看，白酒、医药也有强抗周期性，更易出现牛股。从稳健性到爆发性，与刘彦春的投资风格不谋而合。

2021年第一季，其前十大重仓股分别为泸州老窖、中国中免、五粮液、贵州茅台、迈瑞医疗、药明康德、海大集团、晨光文具、海康威视、古井贡酒。其中药明康德、海康威视取代了2020年末的恒瑞医药、美的集团。

十大重仓股有酒企四家，医药股三家，足见“喝酒吃药”的重视程度。

意外的是，事情并没有朝预想发展。2021一季报显示，刘彦春管理的三只规模超百亿基金中，规模近500亿元的新兴成长混合净值减少4.54%；规模198亿元鼎益混合（LOF）净值减少4.71%；规模142亿元的绩优成长混合净值减少5.37%，这也是2019年以来交出的最差季报。

规模向上，业绩向下，何以尴尬呢？

直观看，与白酒、医药两板震荡下跌有直接关系。

2021年2月22日，申万食品饮料饮料指数下跌3.5%以上。Wind茅指数跌近3%，不到三个交易日回调逾6%。

数据显示，主力资金在2月22日上午半日净流出酒类板块超40亿元，其中贵州茅台、五粮液均遭主力资金净卖出超10亿元，同时主力资金净卖出山西汾酒超6亿元。

尤其是贵州茅台，盘中一度跌超7%，股价跌破2300元，市值蒸发超2000亿人民币；牛年开市以来，不到三个交易日累跌7.8%。

医药板也好不到哪去，2月下旬以来，许多医药股经历了股价波动，中信医药指数全月下跌1.76%，跑输沪深300指数1.48个百分点。

以刚刚重仓的药明康德为例，牛年开始两个交易日跌幅超5%。

大势变化，非人力所左右，但作为基金经理，唯有成绩说话。

面对糟糕牌面，刘彦春也承认了自己预判错误。其报告中坦言，一季度这轮暴跌是由于美债收益率快速上升影响全球股票资产定价，自己判断对了趋势，但错判了时间节点。

玩味的是，与张坤降低白酒股持仓比相反，刘彦春逆势而为，泸州老窖、五粮液、茅台、古井贡酒四股仓位占比达到新兴成长混合的1/3，比2020年四季度提升了约4%。

如此操作，引发了部分投资者质疑，但实际回报看，2021年4月刘彦春的六只基金均取得4-8%不等的回报，按一季末的基金规模计，过去一月里刘彦春给投资者们赚回约71亿元。

由此，也让其执掌的新兴成长混合基金重回前10%回报的基金行列。

结合市场整体回暖，刘彦春2021年第二季度所管理的6只公募基金规模较一季度增加147.21亿元。截至2021年6月30日，刘彦春在管基金规模达到1163亿元。

持仓方面，仍延续一季度风格。截至二季度末，以在管基金中规模最大的景顺长城新兴成长为例，五粮液、泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、迈瑞医疗、药明康德、中国中免等7只股票的总持仓占基金资产的60%。且均在2季度被增持。

遗憾的是，在管规模提升，业绩却逐渐掉队。因上述白酒股表现不佳，刘彦春持有的6只基金二季度回报率均为个位数，与蔡嵩松、葛兰等人动辄30%以上的回报差距较大。

彼时，wind数据显示，景顺长城旗下基金共计131只，刘彦春管理的6只基金业绩垫底。

“冰火两重天”局面，“不变”理念或是重要考量。尤其第一季时的逆势加仓，不免让人嘀咕，究竟是坚信价值回归，还是对“酒药”的“路径依赖”？

以重仓标的茅台为例，2021上半年净利246.54亿元，同比增长9.08%。增速是2016年以来首次跌至个位数，创下近五年新低；扣非净利润246.49亿元，同比增长8.72%，增速同样创下近五年新低；营收490.87亿元，同比增长11.68%，增速也是2016年来次低。

如此表现结合增持举动，难怪有网友吐槽“刘彦春比张坤更爱喝酒”。

当然，无论吐槽还是盈亏、“喝酒吃药”是不是失灵，管理收益是不能少的。

据计算，2021上半年，刘彦春在管基金的6只基金收取的管理费共计约7.93亿元，占景顺长城基金公司总收入的比达37.28%。

长城证券2021半年报显示，景顺长城基金2021上半年营收21.27亿元，净利7.20亿元，距离2020全年净利8.22亿元仅一步之遥。

对比上述投资成绩、垫底表现，怎不扎眼。

不难发现，2021上半年，刘彦春凭借“不变”造就的千亿光环，背后不乏隐忧思考。市场信心被逐渐消磨，转折点到来也就不足奇。

03

规模二连降 开年寒意为哪般？

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没错，资本市场，信心永远比黄金更重要。

由于2021上半年收益未达预期，第三季，刘彦春管理的六只基金均录得负收益，管理规模由二季度末的1163.01亿元降为1029.15亿元。

其中，景顺长城绩优成长混合、景顺长城新兴成长混合的缩水程度较大，较二季度分别减少41.31亿元、39.66亿元。

尽管刘彦春调整了持仓比例，但并没放弃“喝酒吃药”执念。

其在管的景顺长城鼎益三季报显示，截至三季度末，前十大重仓股以大消费板块为主，其中贵州茅台、中国中免、五粮液、迈瑞医疗和海大集团获增持；第一大重仓股泸州老窖三季度末环比减少4.1%；药明康德、古井贡酒、海康威视和爱尔眼科持仓量和二季度末持平。

如果说上半年的业绩平平，是行业问题，那么三季度持仓，则有些令人看不懂了。

以增持的迈瑞医疗为例，2021年8月，迈瑞股价出现断崖式下跌，由7月1日的高点502元/股一路下滑，8月20日盘中最低达276.31元/股，股价跌幅45%，市值蒸发2744亿元。

个中原因，主要来自于安徽集采传闻。8月19日，安徽省医药集中采购服务中心发布《安徽省公立医疗机构临床检验试剂集中带量采购谈判议价公告》，率先开启省级临床检验试剂带量采购，主要针对化学发光领域。

要知道，2021上半年，迈瑞医疗体外诊断业务收入39.62亿元，总营收占比31%。

业绩也不算加分项，2021三季报显示，前三季迈瑞营收193.92亿元，同比增长20.72%；归母净利66.63亿元，同比增长24.23%。增速较上年同期的229.76%、46.09%下滑明显。

第三季，迈瑞医疗营收66.13亿元，同比增长20.25%，环比减少5.49%；净利23.18亿元，同比增长21.42%，环比下降11.83%。

增速不佳，刘彦春增持是喜是忧呢？2021年6月1日，迈瑞医疗股价为492元，9月30日为386元，2022年2月9日收盘价为315.5元。

再如海大集团，2021三季报显示，主营收入643.14亿元，归母净利润17.46亿元，同比下降15.77%；扣非净利润17.04亿元，同比下降16.21%；第三季主营收入261.23亿元，同比上升45.77%；归母净利2.14亿元，同比下降77.94%；扣非净利润2.07亿元，同比下降77.81%。

增持如此标的，究竟是刘彦春判断失误？还是坚信“不变”理念？亦或另有原因呢？

孰是孰非，留给时间作答。可以肯定的是，客观业绩不咋样，投资者必然用脚投票。

2022年1月24日，刘彦春管理的6只基金悉数发布2021四季报。

据Datayes!Pro统计，6只基金四季度末的规模合计仅978.51亿元，较三季度末的1029.15亿元再缩逾50亿元，正式掉出“千亿”梯队。

业绩更不尽人意：景顺长城新兴成长四季度业绩为-1.44%，全年业绩为-9.94%，跑输基准收益率约6%。

景顺长城鼎益混合年为-1.04%，全年为-10.01%，跑输基准收益率约6个点；最新规模216.49亿元，较三季度末的226.51亿元减少10.02亿元。

Wind统计显示，2021年四季度公募基金盈利约3000亿元，全年累计盈利高达7265亿元。

市场规模亦较上季度小幅回暖，总规模25.50万亿元，环比增加6.42%。

显然，已落后行业平均水平，掉队姿态令人痛惜。

进入2022年，下行阶段似乎还未过去。

据Datayes!Pro统计，截至2022年1月24日，景顺长城新兴成长、景顺长城鼎益混合、景顺长城内需增长混合、景顺长城内需贰号混合、景顺长城绩优成长混合和景顺长城集英成长定开的收益分别是-6.64%、-7.16%、-6.15%、-6.62%、-4.37%和-4.48%。

面对飘绿数据透出的寒意，不禁疑问，投资者的耐心还有多少，刘彦春的投资策略是否该有改变？2022年的回报答卷会否极泰来吗？

04

穿越牛熊 寻找新引擎

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长期主义、价值投资没有错，但前提是，要选出真正底色过硬的价值标的，还要精准预判周期、踩在趋势节点上。

回顾刘彦春的2021年，从高光行走到跌落神坛，反思点不容忽视。

企业有兴衰、行业有起伏，资本市场没有绝对意义上的“不变”。

以白酒板块为例。首先明确，铑财并非不看好白酒。反之，在年轻化、多元化等新趋势下，白酒依然具有很强的消费潜力，依旧是经济发展引擎之一。

但再强期许也要匹配价值基础，水满则溢月满则亏，一旦泡沫过剩、估值过高风险自来。正如行业分析师李晨所言，经历2020大涨，2021年白酒板整体就是挤泡沫、价值回归的过程。医药板亦是同理，且随着医改深化，震荡洗牌更加强烈。

上升到产业升维角度，还有深意：

伴随制造业、高新技术产业的快速发展，“喝酒吃药”行情也在减弱。过去，我们认为两者能穿越周期，是由于我国核心制造力、核心创新力有限。

而随着新技术、新产业、新业态、新模式的四新经济崛起，更多科技、智能制造等“新引擎”企业迅速成长，逐渐扛起了经济发展大旗，价值标的维度、长期主义宽度急速扩容丰富。

看看资本走势，或一目了然。2021年，申万一级31个行业中有21个上涨，占比67.74%。其中，电力设备、有色金属、煤炭、基础化工、钢铁行业、公用事业涨幅居前，分别上涨47.86%、40.47%、39.60%、37.19%、34.06%、31.38%。

在此背景下，刘彦春的“不变”理念、酒药执着，是否也要唤新精进呢？

欣喜的是，从2021年第四季的持仓动作看，刘彦春也在积极调整。贵州茅台，泸州老窖均被减仓。

以景顺长城新兴成长为例，四季度贵州茅台持股量246.15万股，较三季度末291.34万股有所下降。泸州老窖持仓亦较三季末有所下调。

是否意味着，风格喜好正在转换呢？2022年，其能一血前耻，王者回归吗？

穿透资本端的翻云覆雨，要想笑看牛熊，最终还是基本面说话。

2021年，我国GDP突破114万亿元,同比增长8.1%，稳居世界第二大经济体，占世界经济份额或已超欧盟。核心技术创新、强链补链、高端国产替代、高品国货出海、高质量发展，梳理年度关键词，产业经济、消费经济升维之势汹涌，价值星辰大海何其辽阔。

正如2月8日，人民日报所言，资本是要逐利的，既要防止资本无序扩张，也要支持和引导资本规范健康发展。

诸多处女地待掘、诸多战略地待育，岂能只盯着那几瓶酒？

本文为铑财原创

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